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| Informe 2007 y previsiones 2008 de Capital & Corporate

Capital riesgo español: ajuste a la baja en precios tras histórico 2007

Capital & Corporate
Lunes, 11 de Febrero de 2008 - 15:42 h.
El balance anual del capital riesgo revela un mercado nacional consolidado y maduro, que, de momento, logra sortear la crisis crediticia y sigue atrayendo el interés de las grandes firmas extranjeras. Sin embargo, 2008 estará marcado por un ajuste a la baja en los precios y en los retornos. Según las estimaciones de Capital & Corporate, el año concluye con cifras históricas: €3.800M de equity invertido.

El 2007 ha sido un año de intensa actividad para el capital riesgo español, que cierra el ejercicio en niveles máximos, tanto en inversiones como en desinversiones, y batiendo registros en captación de nuevos fondos. Estos niveles son cercanos, por tanto, a los máximos alcanzados en 2005, -con €4.250M- y, por supuesto, muy por encima de los €2.800M registrados en 2006. Y eso a pesar de los nubarrones de la crisis subprime y de la actual coyuntura política, que han paralizado deals como Altadis, Iberia o Dinosol, que hubieran disparado aún más estas cifras.

El compromiso de equity de los sponsors está aumentando a niveles mínimos de entre un 30% y un 35%
Según los datos elaborados por Capital & Corporate, la inversión global en equity de las firmas de capital riesgo españolas durante el año 2007 ascendió a €3.800M, superando ampliamente el volumen registrado en 2006. Cálculos que confirman que continúa la tendencia positiva y el buen ritmo inversor de los últimos años. Este ejercicio hemos asistido a grandes operaciones, megadeals como la compra de Applus+ (deal value de €1.480M), -que ya estaba comprometida desde antes del verano-, y varios buy-outs que superan los €600M, como Parques Reunidos, Cory Environmental, Occidental Hoteles y USP Hospitales.

Estas cifras demuestran que el mercado español va acortando distancias con otros países europeos. Según datos de la CNMV, durante 2007 se crearon en España 21 sociedades y 12 nuevas gestoras, que se suman a las 25 sociedades y 11 gestoras creadas en 2006. Por otro lado, el proceso de levantamiento y ampliación de fondos también alcanza nuevos máximos. El volumen final de fondos captados en 2007 se situó en torno a los €4.700M, de los que un 64% han sido levantados por gestores y sociedades de capital riesgo nacionales. Cinco de los nuevos vehículos lanzados el año pasado lograron captar capital por más de €500M. Operadores como Magnum (€850M); Mercapital Spanish Buyout Fund III (€550M); Géminis Capital (€500M); N+1 y Dinamia (€500M) y Deyá Capital (€500M). Por otra parte, la llegada de nuevos fondos extranjeros enfocados a grandes transacciones como Doughty Hanson -que se ha estrenado en España con las compras de Avanza y CTSA-, son otro signo más de esa madurez.

Otro ejemplo de que nuestro comportamiento inversor se asemeja cada vez más al europeo es que los buy-outs se producen con mayor frecuencia y los SBOs constituyen un importante nicho para hacer negocio. Capital & Corporate ha contabilizado numerosas operaciones de compra-venta entre entidades de capital riesgo, entre las que destacan Parques Reunidos, Occidental Hoteles, USP Hospitales, Jimmy Choo, Futura, Transmoll Logística, Mabyc e Ibersegur, Sedal, Alfasom, Iberchem y Rich Xiberta.

Este año se han producido operaciones en casi todos los sectores económicos importantes: turismo, IT, servicios, transporte, consumo… Además, el ejercicio ha desvelado varias áreas económicas especialmente activas en la constitución de fondos especializados. Es el caso del sector sanitario (con la creación de fondos como Realza Capital), energético (con Green Alliance y Deyá Capital) y biotecnológico (con fondos como Ysios o Suanfarma Biotech).

En 2007, los SBO´s ganan peso como uno de los principales mecanismos de desinversión por volumen

El gran desafío, ya de cara a 2008, será, sin duda, que el mercado se adapte a las nuevas condiciones de financiación surgidas tras la crisis crediticia desatada en el pasado verano. El cambio de tendencia empezó a notarse ya durante el mes de julio, pero fue a la vuelta de vacaciones cuando las transacciones comenzaron a desarrollarse de una forma mucho más conservadora. Ahora, los fondos consultados por Capital & Corporate cuentan que resulta difícil estructurar operaciones apalancadas de tamaño superior a los €200M de valor compañía.

Cautela para 2008

La crisis provocada por el impago de hipotecas de alto riesgo en EE.UU. ha tenido, hasta la fecha, efectos limitados en nuestro mercado, sobre todo en el segmento de middle market. Gracias, sobre todo, a la inercia derivada de un primer semestre excelente. Prueba de ello es que, según nos cuentan, empresas adquiridas en 2004 con un nivel de apalancamiento de 4 veces ebitda histórico, se vendieron en el primer semestre de 2007 alcanzando una deuda de hasta 8 veces ebitda proyectado y normalizado. Pero, al contrario de lo que algunos vaticinaban, la crisis crediticia no ha frenado demasiado el ritmo inversor en el último tramo del año, en el que, además, se cerró de forma definitiva la compra de Applus+. Aunque la opinión más generalizada es que los mayores efectos de este cambio de escenario todavía no se han dejado sentir por el tiempo de maduración que requieren estas transacciones, gestadas y “cocinadas” con muchos meses de antelación. Sin embargo, de cara a 2008, parece claro que las grandes operaciones serán escasas, por las mayores dificultades de acceso a financiación bancaria y las expectativas frustradas de los vendedores.

Los family office o grandes patrimonios han encontrado en el sector una buena alternativa de inversión

Capital & Corporate mira al futuro con cautela. De momento, la nueva coyuntura financiera ha afectado a varios deals que no han podido alcanzar la financiación necesaria y, por tanto, no han logrado cerrarse. Es el caso de Altadis o de Permira, que tuvo que paralizar la venta de Dinosol ante las dificultades de crédito. N+1, por su parte, tuvo que aplazar las salidas a bolsa de High Tech Hoteles y de Eolia, previstas para finales de 2007.

Buy-outs de más de €100M

Comenzamos el análisis con grandes transacciones, las situadas por encima de los €100M. Como es costumbre, hemos excluido de nuestras estadísticas las compras realizadas por compañías participadas por fondos de capital riesgo. Y, siguiendo esta pauta, hemos contabilizado un total de 12 buy-outs con un deal value superior a esa cifra. Estas 12 operaciones suponen una inversión global en equity de unos €2.500M, un 65% del total. Liderando la lista, por volumen, destaca una subasta: la inversión realizada en Applus+ por parte de Carlyle, valorada en €1.480M. El mayor LBO realizado en los dos últimos años en España, después de que la compañía permaneciera un año en venta.

Por volumen invertido, los siguientes puestos son para Parques Reunidos -adquirido por la británica Candover a Advent Internacional en un secondary buy-out de €935M- y Cory Environmental, en manos de un consorcio integrado por Santander Infraestructuras, ABN Amro Infraestructura y Finpro, que compraron la compañía por €870M. En el caso de Occidental Hoteles, la oferta conjunta de Valanza y Amancio Ortega logró convencer a los accionistas de la cadena, con una oferta de €434M y una deuda asumida de €272M.

En las primeras posiciones destaca también la entrada de Cinven en USP Hospitales en un SBO valorado en €675M y cuya desinversión tuvo como protagonista a Mercapital. Doughty Hanson, por su parte, se estrenaba en España al hacerse con Avanza en una operación valorada en €600M, tras una dura pugna con Apax Partners, CVC y Vista Capital. Más tarde, intentaría sin éxito hacerse con Continental Auto, la filial de autobuses de ACS. Vista Capital, por su parte, se hacía con Indas, uno de los principales fabricantes españoles de productos sanitarios, en una operación valorada en €370M.

En 2008, los problemas de liquidez y la menor alegría de los bancos para prestar dinero reducirán los megadeals

Aunque, posteriormente, vendería a Ibersuizas el 25% del grupo. Destacamos también la operación realizada por Apax Partners, que llegaba a un acuerdo para invertir €360M en Electro Stocks. Y, ya en el mes de diciembre, Mercapital y Carlyle tomaban el 79% de Arsys, la firma de dominios y webhosting, por €160M.

Mención aparte merecen tres operaciones. La protagonizada por Torreal, el brazo inversor de Juan Abelló, que junto a un consorcio de fondos extranjeros liderado por KKR, adquiría el mayor holding privado de universidades de EE.UU., Laureate Education, por €2.700M. En concreto, Torreal contribuía a la inversión global con unos €68M de equity. Y, por otro lado, se producía la compra del 83% de Jimmy Choo por parte de Towerbrook Capital Partners y la española Gala Capital, un deal valorado en €280M. Cerramos este apartado con la compra de Futura por parte de Hutton Collins y el equipo directivo de la aerolínea, con una inversión directa de €70M, pero cuyo deal value, no desvelado, sería muy superior debido a los leasings de aviones asumidos.

Buy-outs entre €30M-€100M

En Capital & Corporate hemos contabilizado 22 buy-outs con un valor situado entre los €30M y €100M. A la cabeza por volumen de inversión, figura la entrada de Ibersuizas en Indas, seguida de la segunda operación del año protagonizada por Doughty Hanson: la compra de CTSA por unos €90M. Además, Magnum se estrenaba en España con su entrada en Eptisa (€85M); Investindustrial y Gala se hacían con el 75% de Panda Software (€72M); MCH tomaba el 80% de Gamo por €71M y, junto a Suma Capital, adquiría el 87% de Mabyc e Ibersegur, en un SBO de €30,5M. Dinamia lideraba un MBO sobre Alcad, cifrado en unos €60M. Meridia Capital, por su parte, desembarcaba en el mercado latinoamericano con la compra de dos hoteles en Chile: Ritz-Carlton Santiago y Crowne Plaza Santiago, por un importe total, incluyendo deuda, de €63M.

La lista se completa con Qualitas Equity Partners y el equipo directivo de Alcasa, que se hacían con el 100% de la compañía por unos €60M y el deal de Xesgalicia y el Igape, que financiaban la compra de Metalships & Docks por €55M. Y, rozando los €50M, se producían también otras compras. Es el caso de Quercus Equity, que invertía €50M para comprar una firma lusa, Grupo Alfasom. Nazca Capital se reforzaba en el sector IT con la adquisición de Hostalia por €50M, tras haberse hecho con Acens Technologies mediante una inversión directa de €20M. Además, Nazca desembarcaba en el negocio de la gestión publicitaria con la compra de Grupo Autor (€35M). 3i, por su parte, alcanzaba un acuerdo para vender el 80% de Transmoll Logística, la distribuidora de derivados de gas y petróleo, a la sociedad de capital riesgo Blacader (€44M). Dinamia lideraba la compra de Hospital Xanit Internacional por €42M. Y, por otro lado, Catalana d´Iniciatives y la APB acordaban la compra de Mepsa por más de €38M.

En este apartado incluimos también las adquisiciones de Corpfin Capital del 50% de Viajes Catai por €35M, y de Premo Corporation por parte de Minerva (€36M); la compra de Iberchem, cuyo 87% ha pasado a manos de Capital Alianza con una inversión de €35M; la toma de control de Icesa por parte de GED en un build up de €33,8M, la operación de Landon Investments, que se hacía con el 90% de Sedal (€30M) y, por último, la operación en la que Catalana d´Iniciatives compraba el 51% de Mepsa aportando €10,4M en equity.

Desinvirtiendo a buen ritmo

Como ya apuntábamos en nuestro balance semestral de 2007, este año ha estado marcado, entre otras cosas, por un alto ritmo de desinversiones. Muchas firmas han elegido 2007 para salir de sus participadas generando plusvalías, bajo diferentes fórmulas y mecanismos, que van desde la venta a terceros, pasando por los SBO´s y las opvs. Es relevante el hecho de que los secondary buy-outs sigan ganando protagonismo. La venta entre entidades de capital riesgo se confirma como uno de los principales mecanismos de desinversión por volumen. En cambio, sólo se han producido tres desinversiones vía salida a bolsa. Por un lado, 3i abandonaba el capital de Clínica Baviera (€96M) donde entró dos años atrás con una participación del 31,94%, generando un ingreso de €95,82M e incrementando con creces la inversión realizada en 2005 (€40M). Por su parte, Apax también aprovechaba la salida a bolsa del segundo tramo de Vueling para reducir su peso en el capital de la aerolínea.

Esta misma firma también se desprendía del 32,7% de Lanetro, quizá cansada de esperar su salida a bolsa. Y la otra opv es Fluidra, realizada por Aurica XXI, sociedad de capital riesgo del Sabadell y valorada en unos €70M. Pero puede que el año que viene se incrementen estos procesos de salida a bolsa de participadas.

Por otro lado, Torreal, el vehículo de inversión del empresario Juan Abelló, decidía acudir a la opa sobre Agbar con el 6,67% que tenía en la compañía. La desinversión, que tuvo como compradores a Criteria, La Caixa y Suez, le reportaba €276M. CorporacciónCan también se desprendía del 5,6% que tenía en Uralita acudiendo a la opa lanzada por Nefinsa, el holding empresarial de la familia Serratosa.

En 2007, tres desinversiones superaron o rozaron los €1.000M. La más destacable es la venta realizada por Caixa Capital Desarrollo y los fundadores de Caprabo del 75% de la compañía a Eroski, en una operación valorada en €1.300M. Por volumen, le sigue la venta de Recoletos al grupo italiano RCS por €1.100M, dos años después de comprar la empresa de comunicación, y la salida de Parques Reunidos protagonizada por Advent Internacional. Tres años después de su entrada en el grupo de ocio, la firma vendía la compañía a Candover por €935M. Mercapital salía del capital de Occidental Hoteles vendiendo, junto con Caixa Capital Desarrollo, la cadena hotelera a Valanza y Amancio Ortega por €706M y se desprendía de su participación en USP Hospitales (€635M); N+1 y Dinamia desinvertían totalmente de GAM, en una operación que sobrepasa los €85M. Baring e Invercartera vendían un 10% de Navec 2005 por €400M; también se producía la venta de Menaje del Hogar a Kesa Electricals por parte de Impala y de los otros accionistas (€132M); Saarema Capital, junto con el equipo gestor, salía de Euroresidencias Gestión (€80M); Nazca vendía a Rabobank su porcentaje en Vinartis de Valdepeñas (€75M); Corpfin Capital lograba cerrar un SBO sobre la aerolínea Futura a favor de Hutton Collins y del equipo directivo de la compañía (€70M en equity), multiplicando por seis la inversión realizada hace cuatro años.

Y, por último, CorporacciónCan desinvertía su 5,29% en Elecnor (€60,6M), al tiempo que Ibersuizas salía de Alcasa a favor de Qualitas (€60M).

En el tramo final de desinversiones de entre €30M-€60M, figuran un total de siete operaciones. Aquí destaca la venta de 3i del 80% de Transmoll Logística a Blacader (€44M) y sus salidas de Ikusi (€33M) y Provimar (€31M). La desinversión de Espiga e Invermurcia en el capital de Iberchem (€35M) y en Sedal (30M), junto a la desinversión de Catalana d´Iniciatives en Mabyc e Ibersegur (€30,5M) y de Baring en Euromatizado (€30M).

Capital Expansión

La actividad dentro del segmento de capital expansión en 2007 también ha sido significativa. En este balance destacamos un total de 19 operaciones donde el private equity ha entrado en minoría. Son los principales deals por tamaño, los que suponen una inversión de hasta €15M. En primer lugar, encabezando la lista, figura la compra del 20% de Imagina (La Sexta) por parte de Torreal, por un importe de €250M. Y, ya en el último mes del año, 3i compraba un 16,2% de Unión Radio, controlada por Prisa y Godó, por €225M, con la intención de preparar la salida a bolsa del grupo. Otra operación que también lograba rebasar ese precio de €100M es la compra de Deyá Capital de un 26% de Isofotón (€150M).

La cuarta por tamaño tiene como protagonista a SPPE Caja Madrid, que compraba un 20% de Neo Desa (filial de energías renovables de EDP) por €100,4M. Deyá Capital formalizaba un acuerdo para adquirir el 22% de Ros Roca Environment mediante la suscripción de una ampliación de capital de €65M; 3i y Grupo Corporativo Landon compraban el 24,4% de Everis por €60M; se producía también la adquisición por parte de CorporacciónCan del 33% de Ikusi (€33M) y de un 5% de Fluidra, con un desembolso de €37M. Manuel Jove entraba en el negocio petrolero con la toma del 40% del capital de Vetra Energía, la empresa venezolana, por €37M. Life Sciences Partners (LSP), la francesa Ventech y la española Ysios Asset Management adquirían el 20,5% de Cellerix. Aurica XXI adquiría el 20% del grupo Intermas Nets por €26M; AC Desarrollo realizaba su primera inversión en Valencia haciéndose con el 25% de Geroresidencias La Saleta mediante una inversión directa de unos €22M. Además, Sodical y Mazel Ingenieros se hacían con el 100% de ITD, filial de ITP, con un 40% y un 60% del capital, respectivamente.

En este capítulo incluimos también los pasos del empresario Manuel Jove en el negocio textil con la compra de Caramelo. El ex propietario de Fadesa adquiría el 37% del grupo gallego. A la operación se sumaba también Sodiga, que adquiría otro 7,6% por €3,2M. Adara Ventures, por su parte, realizaba una inversión en Cambridge Broadband por €17M. CorporacciónCan se hacía con un 4,40% de GAM por €18M y adquiría un 3% de la francesa International Metal Service (IMS) por €16,6M y Corporación Financiera Caja Madrid se hacía con el 25% de Vissum Corporación Oftalmológica por €15M. Y, cerramos este listado, con un último deal: Inversiones Valencia Capital Riesgo adquiría el 27% de Energía Solar Aplicada.

Nuevos fondos y players

El ejercicio 2007 ha supuesto un récord en creación de fondos de capital riesgo. Este ha sido el año en que los family office, empresarios y familias de renombre, han encontrado en el sector una buena alternativa de inversión. El ahorro de los grandes patrimonios españoles representa ya, según datos de la EVCA, el 12% de los recursos captados por los fondos de capital riesgo y, en algunos casos, ese compromiso se eleva incluso al 50% de los activos. La captación de nuevos fondos se situó en torno a los €4.700M, de los que un 64%, aproximadamente, fueron captados por gestores y sociedades de capital riesgo nacionales.

Empezamos el año con el nacimiento de Darel Iniciativa (de la mano de Gonzalo Hinojosa y Dario Hinojosa), y de Kiss Capital Group, registrada por Blas Herrero con un capital inicial de €150M. Alicia Koplowitz saltaba a escena con su fondo EquityBox, mientras el presidente y fundador de Fadesa, Manuel Jove, se situaba a la cabeza de Arnela Capital Privado (€300M), y la familia March ponía en marcha Deyá Capital (€500M). Géminis Capital, registrado por Javier Tallada, Grupo Frías e inversores particulares, también lograba levantar €500M. Pero, sin duda, el anuncio más sonado era la constitución de Magnum Industrial Partners, el nuevo fondo de Ángel Corcóstegui y Baldomero Falcones. El mayor creado en España hasta la fecha con €850M, que se estrenaba con la compra de la compañía de ingeniería Eptisa.

Realza Capital, la gestora liderada por Martín González del Valle, ex responsable de Investindustrial, y Alfredo Zavala, ex socio de Mercapital, levantaba un fondo de €120M. También aparecían Proa Capital, que ultima el cierre de su fondo de €250M y Miura Private Equity, entidad fundada por Luis Seguí, ex directivo de Nazca Capital y Juan Leach, procedente de JPMorgan, que espera captar unos €90M. El fundador de Técnicas Reunidas, José Lladó, también desembarcaba en el capital riesgo de la mano de Abraxa Integrated Financial Solutions. Su primer vehículo de inversión, Abraxa Capital Privado I, gestionará un fondo de €60M. Otra nueva gestora vinculada a un family office es la de la familia Ventura, dueños de Cola Cao y de un 50% de Nutrexpa, que constituían Zenon Capital. Los dueños de Ebro Puleva también se lanzaban a crear su propio fondo, Renovalia de Gestión. Y Amancio Ortega registraba en la CNMV Pontegadea Participaciones, donde aglutinará sus inversiones en empresas no cotizadas, como Occidental Hoteles.

Sociedades y gestoras ya presentes en el mercado también han logrado levantar en 2007 un capital cercano o superior a los €500M. Es el caso de Mercapital Spanish Buyout Fund III (€550M) y de N+1, con la creación de N+1 Private Equity Fund II, dotado con €500M. Así que en el apartado de “nuevos players”, la actividad ha sido, sin duda, positiva. Es probable que en 2008 se deje notar ese aumento de la competencia, ya que habrá un exceso de oferta de inversores respecto al número de compañías disponibles.

También Axón Capital lanzaba su primer fondo, Axón I, de ámbito tecnológico. Y, en el campo de fondos de fondos de capital riesgo, las firmas han estado activas. El Santander lanzaba Santander Private Equity II, con un patrimonio de €100M, y Altamar ponía en marcha Altamar Buyout Global II y III, también de carácter internacional, como el primero, que se cerraba con €420M.

Según fuentes del mercado, hoy por hoy, otras diez firmas estarían preparando el lanzamiento de nuevos fondos de cara a 2008. A punto de saltar a escena están, por ejemplo, Impala, que en 2007 tenía previsto concluir el levantamiento de hasta €400M y que todavía no ha terminado la primera fase de su nuevo vehículo de inversión. Inveralia, también prevé contar con un segundo fondo de entre €150M y €200M y Qualitas Equity Partners (QEP), ultima un vehículo de inversión en energías renovables por unos €300M, que se denominará Q Energy.

Conclusiones y tendencias

Tal y como se preveía, 2007 cierra con cifras récord y pasará a la historia como un año brillante para el capital riesgo español, con volúmenes de inversión muy próximos a los registros de 2005. Pero todo apunta a que, en 2008, la falta de liquidez reducirá los megadeals y será muy difícil ver transacciones que superen los €2.000M. Ahora que las entidades han endurecido las condiciones de financiación, el sector tendrá que adaptarse a un nuevo ciclo, condicionado, sin duda, por los niveles de deuda que decidan aportar los bancos. El gran desafío será el mercado español de LBO´s. Los bancos no prestarán cantidades tan elevadas, así que las grandes operaciones tendrán más dificultades para acceder a financiación bancaria.

Pero, al mismo tiempo que disminuyan los big deals con elevados ratios de deuda, crecerán las inversiones de empresas medianas. Durante los últimos meses de 2007, ya hemos podido comprobar cómo el segmento de middle market ha estado muy activo.

Llega lo que en el mercado se conoce ya como “la hora de los club deals”. Los fondos de capital riesgo que quieran conseguir financiación en los próximos meses, tendrán que contar con el apoyo de varias entidades financieras. En vez de competir entre ellas como antes, ahora bancos y cajas unirán sus fuerzas en un cartel y negociarán en común sus condiciones. Algo que, por otro lado, incrementará las comisiones y los spreads.

Las principales compañías españolas y extranjeras que operan en nuestro país encaran con cautela el nuevo año, sabiendo que las compras serán más difíciles de estructurar y que tendrán que incrementar los importes de equity para mantener la competitividad de sus ofertas. Ante este escenario, algunos fondos decidirán centrarse en gestionar y maximizar el valor de su portfolio y, en la medida de lo posible, en realizar build ups que les aporten nuevas sinergias. Quizá también tendrán que mantener sus inversiones durante más tiempo. Pero muchas firmas coinciden en que este ajuste resulta saludable y necesario. Y añaden que, aunque tendrá que pasar cierto tiempo para equilibrar precios de oferta y de demanda, los fondos de capital riesgo todavía disponen de mucha liquidez, y, por tanto, seguirán haciendo operaciones.

El 2008 será un ejercicio de grandes oportunidades para los que tienen gran parte de su capital en liquidez o para quienes apenas hayan realizado inversiones en el último año. Estos últimos, serán quienes estén en mejores condiciones para hacer grandes operaciones a múltiplos atractivos. Será interesante también ver la actitud de las grandes corporaciones y de los industriales (que este año han aparecido en operaciones relevantes y probablemente aumentarán su presencia en 2008). Y también es probable que surjan oportunidades en empresas que necesiten reestructuración y, en este sentido, serán los fondos extranjeros especializados quienes tratarán de llevarse el gato al agua.