Entrevista

"Es muy difícil leer el futuro de un banco en sus cuentas auditadas"

Alessandro Pellegrino, gestor de crédito en Arcano Partners, analiza el mercado de renta fija

"En la inversión conservadora en bonos, los rendimientos vienen por la vía del cupón más que por precio"

José Manuel Del Puerto

Alessandro Pellegrino, cogestor del Arcano Low Volatility European Income Fund. / ARCANO PARTNERS

Alessandro Pellegrino, cogestor del Arcano Low Volatility European Income Fund. / ARCANO PARTNERS

La renta fija se ha convertido en refugio para muchas carteras de inversión, atemorizadas por la eventual llegada de una recesión global. Sin embargo, este vuelco de posiciones se ha sumado a la perpetuidad de los tipos de interés en mínimos históricos para resultar en unos rendimientos raquíticos para muchas emisiones. Y cuando no negativos.

Este es el complejo panorama en el que los gestores de renta fija navegan a la búsqueda de oportunidades cada vez más escasas, y especialmente en el mercado europeo. Alessandro Pellegrino, gestor de crédito en Arcano Partners, comparte su experiencia con INVERTIA y advierte de que tampoco vale todo en la búsqueda del mejor cupón. Sus claves son bonos flotantes, duración corta y análisis desde las cuentas de cada compañía.

Pregunta (P.): Con un entorno en el que cada vez más voces hablan de burbuja en la renta fija, ¿todavía es posible encontrar valor en estos activos?

Respuesta (R.): La filosofía que seguimos es marcadamente conservadora, buscamos la protección del capital y esquivar la volatilidad. Esto se consigue buscando los rendimientos por la vía del cupón más que por diferencias de precio y apostando por emisiones con garantía de primer rango. De esta manera, siempre queda valor para el inversor y, al ser los más seguros, son también los títulos que menos se mueven. Además, focalizamos la cartera en duraciones de apenas un año.

De este modo, limitamos los riesgos de crédito y nos situamos en las emisiones que menos correlación tienen con la renta variable. Este tipo de activos lo encontramos en la renta fija flotante, que representa alrededor del 25% de la cartera, y también en la parte de muy corta duración, que representa cerca de un 30%. Así es como el fondo consigue retornos muy lineales, estables y con muy buena visibilidad.

P.: ¿Qué tipo de inversores están interesados ahora mismo en estas estrategias?

R.: Nuestra base inversora en España está compuesta fundamentalmente por inversores institucionales y bancas privadas en su actividad de gestión discrecional de carteras. Su motivación reside en la oportunidad de invertir en una estrategia conservadora con ingresos estables y recurrentes ante la que hay pocas alternativas. Y, además, evitar la penalización que en muchos casos se está aplicando ya a la liquidez.

"Nos situamos en las emisiones que menos correlación tienen con la renta variable: bonos flotantes y de muy corta duración"

P.: Este perfil de inversores puede permitir una mayor complejidad de las carteras, ¿cuáles son sus sectores favoritos para invertir?

R.: A la hora de hacer la distribución de posiciones hay que tener una idea muy clara de lo que hace la deuda en el balance de una empresa, por eso es necesario tener mucha seguridad sobre sus cuentas auditadas. Actualmente, nos gustan sectores menos cíclicos, más estables y compañías con planes de negocio definidos que cuenten con equipos de gestión capaces de realizarlos. Requerimos que las empresas en las que invertimos cuenten con una generación de caja estable, recurrente y con visibilidad a futuro para asegurar los ingresos que prometen sus emisiones.

Como consecuencia de todo lo anterior, los sectores que más nos gustan ahora mismo en el Arcano Low Volatility European Income Fund son los de infraestructura de telecomunicaciones, sanidad y servicios.

P.: ¿Y qué hay del sector financiero?

R.: La deuda bancaria representa un porcentaje muy pequeño de la cartera. La única razón para su inclusión es que sea de muy corta duración en instrumentos de mucha visibilidad, ya que la idea del fondo es limitar hasta casi cero la exposición a deuda bancaria. La razón es que con la correlación que hay entre activo y pasivo dentro del balance de los bancos e incluso entre los propios activos, es muy difícil poder leer el futuro de un banco en sus cuentas auditadas.

P.: Aunque el reto de los tipos bajos es común para toda la Eurozona, ¿tienen alguna geografía favorita?

R.: En este momento, España es uno de los mercados que más nos está gustando, ya que el crecimiento no se fundamenta en el aumento de la deuda o la inversión extranjera, sino en un consumo que se recupera de manera muy sana junto con una confianza del consumidor que sube. Esta dinámica también repercute en los resultados de las empresas que seleccionamos a través de un análisis ‘bottom-up’ sin seguir tesis macroeconómicas y sin prestar atención a métricas puramente contables como el Ebitda.

Lo están haciendo especialmente bien las empresas españolas de servicios de consumo, que están generando flujos de caja muy interesantes. También prestamos más atención a las empresas de sanidad de Francia, porque el país tiene un regulador que es muy predecible y da muy pocas sorpresas, al contrario de lo que puede pasar en Alemania. En el lado negativo, nos gustan menos las compañías de consumo en Reino Unido por el riesgo del Brexit y la deuda que los hogares británicos han acumulado en la última parte del actual ciclo económico.

P.: ¿Podría dar algunos nombres de compañías en cuya deuda estén ahora mismo?

R.: Una de las últimas emisiones en la que hemos entrado ha sido la primera de un bono flotante de la compañía italiana de salud Recordati, cotizada en la Bolsa de Milán. Tiene un crecimiento muy robusto, pero sobre todo genera buenos flujos de caja. Está especializada en patentes de muy larga duración que le aportan mayor visibilidad, además de contar con una estructura comercial muy sólida.

En España nos gusta la compañía de gestión de aparcamientos Empark, que gestiona estas infraestructuras con contratos de largo plazo de manera que se asegura una sólida capacidad de generar caja, de manera que cuenta con un rating ‘BB’. Igualmente, contamos con una pequeña exposición a Cortefiel, que es la excepción ‘retail’ de la cartera justificada en la historia del consumo en España y la capacidad de la compañía en generar caja a pesar de ser parte de un sector marcadamente cíclico.

Empark, Cortefiel y la italiana Recordati son las compañías emisoras de algunos de los bonos favoritos del gestor de crédito de Arcano

P.: En todas estas apuestas se han tenido en cuenta factores ASG, ¿cómo se introducen criterios de sostenibilidad en la gestión de inversiones en renta fija?

R.: El análisis de criterios ambientales, sociales y de gobernanza corporativa (ASG) está completamente integrado en nuestra revisión de compañías y se aplica al 100% de la cartera. Primeramente, hemos establecido sectores en los cuales el fondo no invierte, como armas, pornografía, tabaco y generación de energía a partir de carbón. Después, pasamos al análisis en detalle de las políticas y medidas que toman las empresas elegibles. Así, las que obtienen peor valoración se excluyen, mientras que las que consiguen mejores puntuaciones pueden tener más peso en la cartera.

Cuando invertimos en un bono, siempre intentamos construir una relación de largo plazo con la empresa emisora más allá de sus resultados económicos, de manera que intentamos tener un diálogo abierto acerca de cómo mejorar el impacto social y ambiental y reforzar los procesos de gobernanza. De esta manera, recientemente el fondo ha recibido el etiquetado sostenible de la firma especializada LuxFlag. 

P.: Una de las clases del fondo tiene un 0% de comisión de gestión, ¿a qué se debe esto y cuáles son las condiciones para beneficiarse de esto?

R.: Consideramos que esta es una buena forma de alinear nuestros intereses con los de los inversores, de manera que, solo si llegamos a los objetivos que nos hemos marcado, tendremos comisión de gestión. Fuimos pioneros en Europa en introducir una comisión variable en la gestión de renta fija. Si el fondo tiene rendimiento negativo o cero, no existe, mientras que sobre las rentabilidades positivas se ha fijado una comisión de éxito del 18%.

Para acceder a esta ventaja, reservada a una clase institucional del fondo, hay que realizar una aportación mínima inicial de un millón de euros. Con estas premisas, para que los gestores tengamos una comisión del 0,7% por nuestra labor, el fondo necesita dar un rendimiento del 3,8%.

En el resto de clases, disponibles en euros y dólares y bajo las modalidades de reparto o distribución, sí que existe comisión de gestión. En la institucional es del 0,7% y se puede suscribir desde un euro. En la minorista, a partir de la misma aportación, se aplica un 1,3% sobre el patrimonio de los partícipes.

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